户外勾引赵伟：从俄乌之变看欧洲经济的困局与破局

在好意思国特朗普政府的推动下户外勾引，延宕三年的俄乌冲突似乎初见“和平”晨曦。俄乌松驰对欧洲经济是否意味着“和平红利”，欧洲经济能否走出“低温经济”现象？

短期欧洲经济的三重“压力”：俄乌、工业、关税

第一，俄乌口头方面，多方诉求不同，欧洲难掌“谈话权”。

2月以来，特朗普政府主动鞭策停战谈判，现在好意思俄谈判已达成初步共鸣，但此轮谈判并未邀请欧洲国度参与。一方面，好意思国关于乌克兰的军事解救远超欧洲国度。好意思国在乌克兰事务、北约中具备主导权，欧洲永久军事不自主是中枢问题。另一方面，2月德国碰巧大选，新旧政府处于过渡阶段，欧洲国度亦难以在谈判中形成协力。

特朗普有三大诉求：减少军事支拨、改善稀土等资源供应、降阴险源价钱。

1）军费开支削减空间进步。把柄德国基尔筹谋所统计，2022年1月~2024年12月，好意思国累计援乌1142亿欧元，其中641亿为军事解救，466亿为金融解救，34亿为东说念主说念解救，好意思国援乌总金额虽少于欧洲的1323亿欧元，但在军事解救上远超欧洲国度。在好意思国援乌军事支拨中，只好约一半为获胜军事火器解救（PDA），另一半主要流向好意思国军工企业，为乌克兰分娩火器（USAI）。若俄乌冲突松驰，好意思国畴昔援乌支拨削减的空间可能出现，利好特朗普推动国防支拨缩减，改善财政相差。特朗普已下令好意思国国防部和好意思国戎行的高层提醒制定大范围削减霸术，在畴昔5年内每年削减8%的国防预算。

2）好意思乌矿产协定或改善好意思国稀土等资源供应。2月，特朗普对乌克兰残忍“矿产契约”，波及乌克兰的稀土、锂、钛、石油和自然气等矿产资源，以收回好意思国参预乌克兰解救的资金。2月24日，特朗普示意也曾相等接近与乌克兰达成契约，按照现在版块契约，乌克兰和好意思国或将共同科罚“重建投资基金”，乌克兰将孝顺50%的自然资源收入至此基金。2月28日，两边暂未就矿产达成契约。

3）俄乌口头松驰或降阴险源价钱，缓解好意思国通胀。众人油价也曾低于2022年俄乌冲突开动之前，俄乌口头松驰、地缘不细目性下落关于能源价钱的获胜阻止可能是有限的，但特朗普可能通过谈判促使俄罗斯增产原油。能源价钱的回落偶然使得特朗普2.0关税、减税战略赢得更大空间，同期关于10年期好意思债利率的下行亦有匡助。

俄罗斯诉求为沉着军事进展，喜悦国度安全需求（乌克兰不得加入北约）。特朗普的诉求之一是欧洲防务需要更多由欧洲矜重，特朗普敕令北约欧洲国度将国防开支占GDP比重进步到5%。另一方面，乌克兰将存在重建需求。把柄天下银行测算，畴昔10年乌克兰所需重建资金为5240亿好意思元，约为2024年乌克兰GDP的2.8倍。

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第二，欧洲经济收复较弱，制造业成为里面国别“分水岭”。

俄乌冲突爆发之后，欧洲经济预期受到较大冲击，工业预期抓续弱势。消耗信心在欧元区HICP通胀于2022年10月见顶之后便不再恶化，但工业信心指数仍握住回落，袒露2022年末之后阻止欧洲工业的要素不再是能源价钱，而是竞争力下落以及货币战略紧缩。

工业的走弱，导致欧元区经济里面国别分化。自2022年以来，德国经济成为欧洲经济遭殃，反而是西班牙等依赖服务业、旅游业的国度经济在疫情改善之后发扬较好。2022年以来，制造业增多值占比越高的国度，工业信心下落幅度越大、经济增速发扬越差。

比较外洋发达国度，欧洲经济的核肉痛点在投资。投资方面，欧元区自疫情以来远弱于日本，2022年后差距以致有所加大。2024年三季度，欧元区固定老本形成仅至极于疫情之前94%的水平，而好意思国在2024年四季度则达到疫情前的114%。

第三户外勾引，短期内好意思欧交易摩擦可能冲击欧洲经济。

欧盟占据好意思邦交易逆差约20%，欧洲国度成为特朗普关税重心“关照”对象。2月26日，特朗普挟制将对欧盟征收25%关税。平等关税角度，仅商量关税的情况下，好意思国与交易伙伴的税率差距并不大，但将升值税及关税均商量在内后，税率或将大幅提高。欧盟的平均升值税为21.8%，德国19%、法国20%、意大利22%，均彰着高于好意思国。由于欧洲经济外贸依赖度较高，关税在短期内可能成为欧洲经济要紧下行风险源泉。

中永久欧洲经济的“困局”：产业竞争力下落

以前几年，俄乌冲突关于欧洲经济冲击主要缘于能源供给。欧洲关于俄罗斯能源的依赖度较高，2021年，欧盟气态自然气、液态自然气、石油、煤炭入口来自于俄罗斯的比重分手为38.6%、18.5%、22.7%、44.7%。

俄乌冲突爆发后，欧洲自然气价钱上冲幅度远超其他地区，死心2025年1月，欧洲自然气价钱也曾回落至俄乌冲突爆发前夜的一半水平，但仍较2017~2019年水平朝上142%。

能源价钱上行，导致欧洲高耗能行业工业产出、出口恶化。把柄欧央行筹谋，高耗能行业出口增速在2022年之后成为欧洲出口增速最大的遭殃。

跟着PPI上行，欧元区HICP通胀在2022年飙升，迫使欧央行大幅加息。欧央行货币紧缩对经济形成阻止，关于投资的后果强于消耗，加重了俄乌冲突后欧洲投资的弱势。

欧央行自2024年以来的降息对欧洲工业提振后果欠安。自2024年以来，欧央行已屡次降息，关于信贷驱动的欧洲经济来说，经济企稳的势头也曾出现，但结构上，欧洲制造业仍然莫得得到提振，德国制造业分娩指数仍抓续下落，其背后的原因很可能来自于竞争力问题，而非信贷供给不及。

中永久角度，欧洲工业产出价钱的颓势抓续制约工业竞争力。新冠疫情以来，德国PPI高涨幅度远越过其他分娩型经济体，于今相较中国仍然有较大差距，这使得欧洲工业竞争力大幅下落。除非欧洲再行赢得来自俄罗斯的低价能源供给，否则这一价钱颓势很难在短期内改善。

俄乌冲突爆发之后欧洲经济的收复逐渐也不单是是周期问题，永久投资不及所导致的服务分娩率增速较低可能是欧洲经济的“阿喀琉斯之踵”。欧洲经济最蹙迫的任务是增多对畴昔的投资，俄乌冲突固然对欧洲经济形成了不成揣测的亏本，但在内忧外祸下若能倒逼欧洲加快纠正，未曾不是“祸兮福之所倚”。

欧元区服务分娩率增速自2000年以来显赫逾期于好意思国。研发支拨是中枢问题。好意思欧固定老本形成占GDP比重不相高下，然而欧洲国度企业研发投资占GDP比重不但逾期于好意思国，还低于日本，欧洲国度政府研发投资力度也弱于好意思国。与此对应的是，在2024年欧央行前行长德拉吉的阐述中，将增多研发开支、进步竞争力动作中枢，给出了欧盟每年需新增投资8000亿欧元的建议。

若俄乌松驰，欧洲经济能否“解围”

若俄乌冲突松驰，欧洲经济得到的获胜利好将是在信心边界。自2024年末以来，市集对欧洲经济预期也曾出现大幅改善，这与好意思国形成昭着对比。更具体来看，俄乌口头松驰可能推升住户消耗者信心。

另一方面，能源价钱回落可能改善欧元区通胀，重叠服务通胀回落远景，欧央行降息空间可能高涨。把柄欧央行筹谋，自然气价钱下落10%约带来欧元区GDP多增0.12%、通胀回落0.56%，利好欧央行陆续降息，但若自然气价钱回落有限，则这一链条传导后果将会受影响。

若俄乌口头松驰促进欧央行降息，货币战略关于经济的传导可能加快，结构上可能仍呈现为投资（地产）强于消耗。欧央行货币战略关于经济的传导逻辑为“利率/M1增速——信贷增速——实体经济”。欧元区自2024年开启降息以来也曾有半年之久，固然制造业投资受制于竞争力下落等要素，信贷渠说念传导有所弱化，但降息对地产/建筑投资边界提振后果较为彰着。若俄乌冲突松驰，欧元区企业信贷需求、银行信贷条件可能改善，但好意思欧关税摩擦仍是一大风险。

若俄乌口头松驰，欧洲经济还可能受三方面要素影响，分手为军费开支高涨、乌克兰重建、苍生回流，三者短期内对经济自己影响不大，中期更需关心军费开支关于欧洲经济的影响，以及欧盟财政空间的膨胀。

第一，欧洲军费开支或加快进步，关于经济可能产生正面后果。特朗普2月敕令北约欧洲国度将国防支拨占GDP比重进步至5%，但把柄北约通告长讲话，3%的国防支拨比例可能是较为执行的下一个野心。同期，把柄布伦盖尔（Bruegel）筹谋院预计，欧洲需要将国防开支占GDP比重进步至3.5%，即每年增多约2500亿欧元开支。以前几年，欧洲国度加快进步军费开支，北约预计2024年北约欧洲国度军费开支占GDP比重达到2.1%，较2023年进步0.3个百分点，

欧洲完毕军费开支进步主要有三大道路：调拨现存资金用于军费、将军费开支剔除财政观测、在欧盟层面上筹资。其一，欧盟正商量将930亿欧元未动用的新冠疫情复苏基金用于国防，但相关于将国防开支进步至3.5%GDP的2500亿欧元需求，知道是杯水救薪；其二，欧盟委员会主席冯德莱恩提议启动国防投资的免责条目，将国防支拨剔除在欧盟对政府赤字的观测以外，但相对面前部分债务率也曾较高的国度来说，增多支拨的空间很可能较为受限；其三，一个更为永久的筹资源泉是在欧盟层面上融资，如新冠疫情本领欧盟推出的 “欧盟更生代”霸术，在欧盟层面上举债援救经济收复。

基准情形下，若欧洲国防军费开支占GDP比重进步1.0%~1.5%，可能对经济形成0.6%~1.5%的增速进步。把柄上世纪60年以来历史教育，好意思国、欧元区军费开支占GDP比重与经济增速呈现正联系，但自后果从永久来看一般弱于基建。咱们界说欧洲国防支拨占GDP比重进步0.5%~2.5%为保守情形，进步1.0%~1.5%至3%~3.5%为基准情形（北约、布伦盖尔筹谋所），进步3%~5%为乐不雅情形（特朗普要求）。

然而，军费开支的增多可能有三方面风险。其一，以前几个月跟着俄乌松驰预期、欧洲军费开支增多预期进步，欧洲部分国度国债期限利差进步；其二，欧洲多量国防建设开支流向了好意思国供应商，若这一趋势抓续，将压低军费开支增多关于欧洲经济的拉动后果；其三，若是欧洲国度以加税形势为畴昔的国防支拨融资，把柄德国基尔筹谋所阐述，国防支拨关于经济的弹性可能小于0（负面）。